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企业并购中的期权价值理论运用
期权，是指一种合约，源于十八世纪后期的美国和欧洲市场，该合约赋予持有人在某一特定日期或该日之前的任何时间以固定价格购进或售出一种资产的权利。以下是小编整理的企业并购中的期权价值理论运用，希望对大家有所帮助。
并购作为一种资本运营方式，在我国企业的发展进程中起着越来越重要的作用，但是由于国内金融市场还不够成熟，很多金融衍生工具还没出现，导致在实际操纵中对并购价值评估的方法，如NPV法等都没有考虑并购的期权性质，从而低估了并购的实际价值。本文就这一题目作一初步的探讨。
企业并购就是企业以现金、证券或者其他方式，购买获得其他企业产权，是目标企业丧失法人资格或改变法人实体，从而获得目标企业控制权的经济行为。通过不少学者对我国上市公司并购的研究可以看出，并购后两三年内，并购双方基本上没有带来效率的进步，公司也没有因此获得逾额收益。很多公司在并购的前几年，并没有像人们所预计的那样产生协同效应，大多数的资产收益还有明显的下滑趋势，这些现象很难用传统的理论进行公道的解释，传统的并购决策方法，都是静止、孤立地分析并购投资，它忽略了并购企业拥有进一步的选择权。本文利用期权理论对并购项目投资的经济评价提出一种新的视角和评价标准，并初步探讨一下如何利用期权价值来有效规避和降低并购风险。
传统的并购理论
传统并购理论一般分为两种类型：并购价值赞成论和并购价值怀疑论。并购价值赞成论的几种主要理论有：效率理论，包括治理协同效应理论、营运协同效应理论、财务协同效应理论、多样化经营理论、价值低估理论，该理论以为并购能够通过资源的优化配置，进步整个企业的营运效率；信息理论。此理论假设信息是不对称的，有些信息还不为大众所把握，利用这些信息进行并购可以带来可观的利润；代理本钱理论。假如由于低效或代理题目而使企业经营业绩下滑，那么，并购机制使得接管的威胁始终存在，间接的降低了代理本钱。
并购价值怀疑论的几种主要理论有：闲置现金流量理论，由于经理可以利用闲置现金流量来并购别的企业，并营造“独立王国”，这无疑增加了代理本钱；经理主义，穆勒以为，经理具有很强烈的增至公司规模的欲看；自负假说，经理在进行并购时，很多不可行的并购都是由于过分自信而实施的；市场势力理论，该理论以为并购行为的根本动机在于增至公司相对于同一产业中其他公司的规模，至于能够产生协同效应则不得而知；再分配理论，并购会引起公司利益相关者之间的利益再分配。这些理论的确能说明，在某些情况下，并购能为并购方带来价值，但是，大批统计结果表明，我国企业并购90%并不成功，上述一些支持并购的理论是在较理想的状态下出现的，并不支持所有并购，那么，为何并购浪潮会愈演愈烈呢？笔者以为，并购过程中的期权价值不可低估。
并购投资决策中的期权价值分析
净现值法，即NPV方法是目前在我国普遍采用的对并购投资进行经济评价的方法，但是它在进行并购评价时却存在以下不足：NPV法是从静态的角度往考虑题目，它假设现金流是确定的，投资是不可逆的，但实际上投资者拥有进一步决策的选择权，如在并购以后可根据实际情况追加投资，放弃投资等，且这种选择权是有价值的，因此用NPV法会造成对并购收益的低估。
期权理论为具有高风险的、不确定环境下的投资决策提供一种切实可行的评价工具，它尤其适用于并购项目，当收购方购买了被并方的企业后，假如没有达到预期的经营状况时，投资者可以选择永久放弃该项目，在二手市场上出售设备或在股票市场上出售该企业的股份。任何一项并购投资至少是部分可逆的，通过实施放弃期权从被吞并企业撤出的权利，是评价一项并购投资需要考虑的一个重要方面。以高科技企业为例，它们所处的市场可谓瞬息万变，因此对未来可能放弃全部或部分被并购资产必须有所考虑。这种在情况不利时出售被并企业的权利，在形式上与股票看跌期权相当。假如某一经营期结束，被并企业的经营状况没能达到预期水平，公司治理层可考虑放弃该项目，实现预期的清算价值，预期的清算价格（或转售价格）可看成看跌期权的执行价格，假如资产的价值跌倒清算价值以下，放弃该项目相当于行使了看跌期权。由于项目的清算价格确定了项目价值的下限，放弃的选择权具有一定的价值。与此同时，并购企业对目标公司实施并购以后可获得创造未来一系列新产品，新工艺和新市场的机会。投资者利用被并企业的技术地位，市场份额和有效的营销网络等有助于未来成长的战略上风中获得成长期权价值。期权代表公司对未来投资拥有自主决定权，由于企业投资和发展是一个连续的过程，当环境有利时，公司可以在未来投进资本，获得某一项目带来的后续现金流的现值；而当环境使得未来投资不具吸引力时，则可以决定不进行投资。企业较早投进的计划，不仅可以获得宝贵的学习经验，也可视为未来投资计划的基础投进。因此成长性期权多应用于策略性产业，如制药产业的研发等。由于这些行业未来需求布满增长弹性，假如投资决策缺乏灵活性将对企业的发展极为不利，战略并购能够作为帮助公司成长的手段，为公司今后的发展创造成长期权，这种成长期权无疑也是有价值的。
综上所述，一项并购投资的价值应该是：
V3（扩展的NPV）=V0（传统的NPV） V1（并购的成长期权价值） V2（并购的放弃期权价值）
对于V3这部分价值可直接套用经典的BS模型计算，该模型如下：
下文将结合一具体实例分析一下并购投资决策的期权分析方法。
案例分析：某公司2005年筹划2600万元并购某电子企业，该企业的生产线到2010年报废。预计该企业营运期间各年现金流量如表1所示：
企业的资金本钱率为10%，经计算该并购的净现值（NPV）为-61.34。净现值小于０，此项并购投资不可行。但是，假如并购实施后，收购企业３年后有机会进进一个具有高成长性的领域，根扼守旧估计，之后能为企业带来如表２所示的现金流，而假如不实施并购则很难进进该领域。
企业的资金本钱仍为10%，现金流量的净现值以2008年为考察时间，NPV=-48.78，以2005年为考察时点NPV=-36.65。净现值均小于0，此项投资仍不可行。
在上述NPV的计算中，实际上忽略了新产品投资这个成长机会的价值，即前文中提到的V1的价值。目前新产品投资具有很强的不确定性，假设波动率为35%，因此，若现在购并该企业，除得到6年的现金流之外，还有一个3年后可上马新产品的机会，这个机会的价值可以套用BS公式来计算，用该案例的数据BS模型中各参数值为：
σ=35% T=3 S=3569.66 X=4800 r=5%
带进公式（1）计算可得到V1=641.05
现在考虑上文中提到的放弃期权价值V2，从一定程度上说，此项并购投资并非是不可逆的。例如在3年后，公司治理层发现被并购企业并没有达到心中的预期，则会以一个合适的价格把被并企业以一个公道的价格转售出往。现实中不乏有吞并了一些亏损企业后再经过一些包装重组后把它转售出往的例子。而NPV评价方法则忽视了这种灵活选择权，它是建立在即使被吞并企业亏损仍要继续经营下往的假定之上的。
假设目前被吞并企业的转售价格为2500万元，目前的经营价值为2538.66万元，经营价值与转售价格之间的相关系数为0.4，波动率分别为0.4和0.3，公司从被吞并企业中每年获得的股利回报率为15%，根据这些参数，再利用公式（4），最后计算得V2=737.01。因此并购的实际价值=-61.34 641.05 737.01=1316.72
扩展资料：
什么是企业价值
企业价值即指企业本身的价值，是企业有形资产和无形资产价值资产的市场评价。企业价值不同于利润，利润是企业全部资产的市场价值中所创造价值中的一部分，企业价值也不是指企业账面资产的总价值，由于企业商誉的存在，通常企业的实际市场价值远远超过账面资产的价值。
企业价值是由多个或多种单项资产组成的资产综合体，具体指的是企业拥有的固定资产、流动资产、无形资产等有机结合的资产综合体，而非孤立的多种单项资产，企业价值本质上是以企业未来的收益能力为标准的内在价值。
企业价值包含哪些
企业价值又分为企业整体权益价值、股东全部权益价值和股东部分权益价值。
1.整体企业权益
整体企业权益是指公司所有出资人（包括股东、债权人）共同拥有的企业运营所产生的价值，即所有资本（付息债务和股东权益）通过运营形成的价值。
资产＝权益＝付息债务＋所有者权益
2.股东全部权益
股东全部权益=所有者权益=企业整体价值-付息债务
3.股东部分权益
股东部分权益价值其实就是企业一部分股权的价值，或股东全部权益价值的一部分。
股东部分权益价值=股东权益价值×股权比例
什么是企业价值评估
企业价值评估是指资产评估师依据相关法律、法规和资产评估准则,对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或者股东部分权益价值等进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。
企业价值评估（整体资产评估）适用于设立公司、企业改制、股票发行上市、股权转让、企业兼并、收购或分立、联营、组建集团、中外合作、合资、租赁、承包、融资、抵押贷款、法律诉讼、破产清算等目的整体资产评估、企业价值评估。
企业价值评估基本程序
1. 现场考察，了解管理状况，经营情况，市场情况；
2.委托合同签定，明确评估目的、对象、评估基准日及客户的各项要求；
3.提供清单，收集资料，共同制作。从法律、经济、技术及其获利能力等方面，确定评估对象的定性、定量资料；
4.社会及市场调研、检索资料、分析有关市场需求、价格信息、技术指标、经济指标、国家政策、行业动态等；
5.起草报告，实行内部三级审核制度；
6.征求意见、完善报告，项目移交。
企业价值评估意义
价值评估对企业并购的意义主要体现在三个方面
(1)从并购程序看,一般分为目标选择与评估、准备计划、分开或协议并购实施三个阶段,其中目标选择与评估是并购活动的首要基本环节,而目标评估的核心内容是价值评估,这是决定并购活动是否可行的先决条件;
(2)从并购动机上看,并购企业一般是为获得管理、经营、财务上的协同效应,实现战略目标等,但在理论上只要价格合理,交易是可以成交的,因此双方对标的的价值评估是决定是否成交的基础,也是谈判的焦点;
(3)从投资者角度看,要并购企业交易价值有利于己方,但由于双方投资者信息掌握不充分,或者主观认识上存在偏差,因此,在并购过程中,需要对并购企业自身、目标企业及并购后的联合企业进行价值评估,三者既各自独立,又相互联系,缺一不可,共同构成了并购中的企业价值评估,对并购决策的成功起着至关重要的作用。
企业价值评估方法
企业价值评估方法主要有：资产价值评估法、现金流量贴现法、市场比较法和期权价值评估法等四种。
1、资产价值评估法
资产价值评估法是利用企业现存的财务报表记录，对企业资产进行分项评估，然后加总的一种静态评估方式，主要有账面价值法和重置成本法。
2、现金流量贴现法
现金流量贴现法又称拉巴鲍特模型法，是在考虑资金的时间价值和风险的情况下，将发生在不同时点的现金流量按既定的贴现率统一折算为现值再加总求得目标企业价值的方法。
3、市场比较法
市场比较法是基于类似资产应该具有类似价格的理论推断，其理论依据是“替代原则”。市场法实质就是在市场上找出一个或几个与被评估企业相同或近似的参照企业，在分析、比较两者之间重要指标的基础上，修正、调整企业的市场价值，最后确定被评估企业的价值。运用市场法的评估重点是选择可比企业和确定可比指标。
4、期权价值评估法
在某给定日期或固定价格购进或权价值来源于本础资产的价值超卖出期权才有收Scholes模型。期权价值评估法下，利用期权定价模型可以确定并购中隐含的期权价值，然后将其加入到按传统方法计算的静态净现值中，即为目标企业的价值。
企业价值评估的作用
1、企业价值评估是企业价值最大化管理的需要
企业财务管理的目标是企业价值最大化，企业的各项经营决策是否可行，必须看这一决策是否有利于增加企业价值。企业价值评估可以用于投资分析、战略分析和以价值为基础的管理；可以帮助经理人员更好地了解公司的优势和劣势。
2、企业价值评估是企业并购的需要
实经济生活中，出现把企业作为一个整体进行转让、合并等情况，像联想并购IBM PC、华为并购港湾、阿里巴巴并购雅虎中国等是很常见的事，而这一系列的问题，都涉及到企业整体价值的评估问题。企业并购过程中，投资者希望的是从企业现有经营能力角度或同类市场比较的角度了解目标企业的价值。在这种情况下，要对整个企业的价值进行评估，以便确定合资或转卖的价格。人们买卖企业或兼并的目的是为了通过经营这个企业来获取收益，决定企业价格大小的因素相当多，其中最基本的是企业利用自有的资产去获取利润能力的大小。所以，投资者需要对企业资产综合体的整体性、动态性价值进行评估，而不仅仅是对企业各项资产的局部和静态的评估。
3、企业价值评估是量化企业价值、实现动态管理的需要
对每一位公司管理者来说，知道自己公司的具体价值，并能清楚计算出价值的来龙去脉至关重要。在计划经济体制下，企业一般关心的是有形资产的管理，对无形资产常忽略不计。在市场经济体制下，无形资产越来越受到重视，尤其是人力资本，愈来愈被认为是企业的最重要财富。希望清楚了解自己家底以便加强管理的企业家，有必要通过评估机构对企业价值进行公正的评估。
4、企业价值评估是董事会、股东会了解企业生产经营活动效果的需要
公司财务管理的目标是使公司价值最大化，公司各项经营决策是否可行，取决于这一决策是否有利于增加公司价值。我国现阶段会计信息不能很好的反应公司的无形资产，因此，会计指标体系不能有效地衡量企业创造价值的能力，会计指标基础上的财务业绩也并不等于公司的实际价值，企业的实际价值往往与企业的账面价值不符。企业的董事会、股东会需要了解企业生产经营活动效果，而仅仅以公司现阶段的财务报表来衡量公司的经营成果的做法是片面的，需要进行企业价值评估。
5、企业价值评估是投资决策的重要前提
企业在市场经济中作为投资主体的地位是明确的，但要保证投资行为的合理性，必须对企业资产的现时价值有一个正确的评估。我国市场经济发展到今天，在企业各种经济活动中以有形资产和专利技术、专有技术、商标权、人力资本等无形资产形成优化的资产组合作价入股已很普遍。比如：风险投资都偏爱以人为本，看重的是企业家及其团队素质。合资、合作者在决策中，必须对这些无形资产进行量化，由评估机构对无形资产进行客观、公正的评估，评估的结果既是投资者与被投资单位投资谈判的重要依据，又是被投资单位确定其无形资产价值的客观标准。
6、企业价值评估是强化企业影响，展示企业发展实力的手段
随着企业的形象问题日渐受到企业界的重视，通过名牌商标的宣传，已经成为企业走向国际化的重要途径。企业拥有大量的无形资产，给企业创造了超出一般生产资料、生产条件所能创造的超额利润，但其在账面上是不能够反应出这些信息的。所以企业价值评估及宣传是强化企业形象、展示企业发展实力的重要手段。
7、企业价值评估能够增加企业凝聚力
企业价值不但要向公司外的人传达企业的营运状态和发展趋势，更重要的是向公司内所有阶层的员工传达企业信息，培养员工对本企业的忠诚度，以达到凝聚人心的目的。
什么事期权
1.基本含义。
实物期权是以预定的成本选择投资于真正的实物资产，如厂房和设备，在预定的时间内行使权利。因此，影响实物期权价值的关键因素包括：
(1)标的风险资产价值：投资项目价值。
(2)履约价格：行使买卖权时购买资产所付出的资金，或者行使买卖楞去卖掉资产所能收到的资金。
(3)期权到期日：到期时间缩短，将减少期权的价值。
(4)标的风险资产价值的波动率：标的资产的期权价值风险。
(5)期权有效期的无风险利率：无风险利率，与期权价值呈正向变动关系。
(6)标的资产可能支付的权利金：有效期内现金流出量。
实物期权的概念是利用金融期权理论评价非金融类资产在不确定性条件下的投资机会，是非常适合评估再生能源技术的价值，并决定政府是否继续投资R&Do事实上，经济学家己经成功地应用实物期权评估可再生能源技术的研发投资，并大量地阐明实物期权框架理论和实践R&D决策分析。然而，金融期权合约已有详细说明，而企业项目投资战略分析所隐含的期权则必须加以甄别和特别说明，这就意味着，需要一种能把金融市场规则引入到项目投资决策中来思维方式，将金融期权转化为实物期权。
Black-Scholes期权定价模型发表后，实物期权理论在此基础上得以延伸和扩展,全球性的衍生品开始逐步发展起来。麻省理工学院的Meyers在1977年首次提出“实物期权”这个术语，并利用实物期权评估非金融资产。学者们早就认识到可以用以柔性为基础的实物期权来作为金融市场战略投资领域的决策评估方法。然而，由于其复杂性，实物期权方法最近才走出学术界而被决策者运用。
假设在任何时候存在着一个最具有竞争力的低碳技术，可随时提供选择以满足能源需求的增加量。该满足市场需求的预期收益，是实施低碳技术所节省永久成本的现值，这些节省的成本相当于金融期权标的资产的价值，其中涉及在基础设施和其他转换成本的不可逆投资。
随着低碳技术的投资选择和实施新技术及基础设施后，获得利益的差异在于高能耗技术与低碳技术之间的R&D成本。因为低碳技术已发展具有很长的保值期，其选择几乎是永久性的，标的资产未来价值的不确定性成为最后一个考虑部分。低碳技术的优点取决于其和原有技术成本的差异，其差异可能会受到持续的研发支出的影响，这可以被看作是等待执行期权之持有成本。资产价值的波动性，相当于期权标的资产的波动性。
在任何时候执行期权的收益，在于那一刻标的资产的现值与执行价格的差值。净现值法被认为是现在“立即或永不”投资，如果履行价低于资产价值，则投资回报或执行期权是正值；若执行价高于资产价值，投资回报或执行期权是负值。根据期权定价理论，前者期权是盈利价，而后者则是亏损价。盈利价是相当于负净现值，只有因未来的不确定性和罕见的特别事件发生时，才具有持有价值。换而言之，即使资产未来价值预期将会非常低，由于标的资产未来价值有增值的可能性，标的资产的期权仍然具有价值。
实物期权具有这些相同的概念，特别是当期权执行再生能源技术后，其缺点是需要持续的研发支出，而好处是在较高的化石燃料的价格环境下，再生能源技术发电具有潜在价值。选择等待和成本节约价值的波动性可创造超岀净现值期权的持有价值。一般来说，越负的净现值和更不稳定的环境中，选择等待是更具有价值的。自金融期权价值理论提出之后，在随后40多年得到不断快速发展，Dixit和Pindyck首次运用实物期权评估政府政策决策。近年来，更有大量文献研究能源政策评估，例如Szolgayova等针对电力投资时碳排放总量管制下的碳期权定价分析；Blyth等探讨气候变化的不确定性，评估气候政策之投资风险等问题，显示该评估方法的广泛应用性。
因此，运用实物期权评估准则，纳入政策效果的不确定性因子，评估各种低碳物探能源科技政策替代方案的期权价值，可以提高政府政策选择品质与有效性。利用传统的DCF估值观点(不考虑保险价值或者最佳部署时间)和实物期权观点(接近于金融市场)，以探讨并评价低碳技术。实物期权分析将最佳时间列入考虑点，在低碳R&D项目投资的经济分析上是非常具有吸引力的。
2.分类。
实物期权定价正在逐渐被用作公司管理决策的评价工具。上世纪80年代起，现代公司资源分配和决策模型的丰富源于把投资机会视为公司实物期权的集合方法。管理者可以根据期权定价设计出来的模型通过计算调整未来的计划，在动态变化的条件下有效地减少损失，抓住更好的投资机会。Trigeorgis对实物期权的分类方法得到学者们广泛认可，在没有考虑竞争因素情形下，从决策点可能釆取的投资方案的角度着手，将实物期权进行分类。
实物期权能体现项目投资的风险性、不确定性以及连续性的特点，反映幽经营灵活性，在很多领域都得到运用。然而由于其特性的复杂性，通常主要划分为以下类型：延迟期权、分阶段投资期权、放弃期权、增长期权、收缩期权或扩张期权等，下面讨论不同种类的实物期权。
(1)延退期权
延迟期权是一种最常见的实物期权。延迟期权就是当下投资项目所面临的不确定性，未来为了解决它，项目持有人推迟支付开发某项投资的权利。此时，适当的延缓某项目的开发比立刻执行更能增加企业价值。通常当项目的投资额大，周期长，具有较强不确定性，可以等到不确定性解决以后再进行投资；或者项目的净现值一般为负值，投资者不会马上付诸实施，而是通过等待至适当的时期再付诸行动，从而获得更多的收益。例如，对有价值的土地或自然资源拥有租赁或购买的期权，期权持有人可以通过等待，再依据商品价格作出是否建立工程、建筑或开发油田的决定，如房地产开发、农业、纸制品业、自然资源采掘等行业比较常见。
(2)增长期权或成长期权。
一般存在于长期项目投资中，项目持有人或投资者在项目投资的初始阶段获得成功后，在后续阶段可继续获得一些新的投资机会，这一系列相互关联项目投资可能构成一条价值链，共同提升项目价值，为投资方创造更广阔的利润空间。如在研发、租赁未开发的土地、石油储备、战略并购等早期的投资或者战略性投资时先决条件，为利用未来新的产品或流程、石油储备、进入新的市场、加强核心竞争力、巩固战略地位的投资等成长机会奠定基础。通常在制药、石油、化工、电子等具有连续性投资过程的行业比较常见。公司投资往往比较看中战略投资中蕴含的增长期权价值，早期代表性研究可参考文献如Myers,Kester气Trigeorgis,Pindyck等，其中Smit在博士论文中详细介绍增长期权，并利用增长期权进行战略决策研究，且与Trigeorgis合作针对市场定价中增长期权进行详细研究。
在研发项目过程中，除了上面两种常见的实物期权类型外，企业面临的期权还可能有以下几种：
(3)放弃期权。
投资者在投资项目过程中，具有自主选择权。当预期项目发展势头较好，持续给企业带来现金流入时，可以继续投资。如果市场情况出现严重恶化时，可能会给企业带来负的现金流量时，可以停止投资，或是出售该项目，甚至永远放弃现在经营的项目，比如卖掉各种设备和其他资产。简而言之，放弃期权是指实行某项目后又放弃该项目、出售项目的资产或转移资产到企业其他领域，通常在航空、铁路、金融服务及新产品研发等具有不确定性的市场的有形资产的资本密集行业。
(4)分阶段投资期权。
出于稳妥原则，有时投资项目需要分阶段执行，随时观察发展动态，根据投资时机调整战略决策，一旦发现情况不利时对后续投资计划做出相应的调整。因此在投资项目的各个阶段中，后一阶段的展开取决于前一阶段的投入所积累的有用信息，类似于购买金融期权的看涨期权。
(5)扩大(张)期权。
在投资实施期内，项目持有人或投资者拥有扩大项目投资规模的权利。投资者不仅要获得目前的投资收益，还要尽可能获得未来的一些投资机会。为此，管理部门可能不再保守生产，而是选择挑战，发展超出预期产出水平的生产能力。如果挑战成功，即产品的销量超过了当初的预期，企业自然就会按照预期的提高生产效率，这种选择权就是扩大期权。但是，当项目投入市场或进行其他投资，企业愿意支付一定初鱒用，因为企业这种投资就是一种扩张期权，可以带来更大价值，足以弥补首发募集资金的损失。
(6)收缩期权。
这是一种与扩大期权相反的实物期权，管理者在项目投资出现不利情形时会选择缩小经营规模。通常对于一些市场条件非常不确定，新产品引入导致销售不理想或者项目薄.
波动较大，企业为了降低风险或减少损失，可以釆用收缩期权。上述扩张、收缩和暂时中止期权，主要指在项目启动后，根据市场情况与期望相比，决策者决定扩大投资规模还是缩减规模，甚至暂时停止投资，体现了扩大收益，减少亏损的潜力价值，称之为规模变更期权。
(7)转换期权。
在未来投资时间里，项目持有人或投资者拥有可在多项决策之间进行转换的权利。投资者可以根据生产要素价格的变动，灵活地选择成本低廉的要素满足生产；同样，由于所投资的生产线具有通用性，项目持有人在项目存续期内依据市场供求关系改变、汇率变动等因素影响可以生产不同的产品或者改变生产要素，投资者均可以获得转换产品的决策灵活性。
(8)多重交互期权。
现实生活中，针对市场的变化，投资项目往往涉及到多种期权，彼此相互作用增加了企业向上增值潜力，规避下滑风险，从而产生替代效应和互补效应，由于每种期权组合会产生交互影响，但不是各种期权价值简单的加总。多重交互期权就是由上述数种期权组合而成的。后续期权的存在与前一期权标的资产价值相互影响，改变风险结构，新信息的获得影响原先的规划投资决策气
3.实物期权定价方法。
对于实物资产的资本投资机会的评估如土地、厂房、设备及建筑等，投资机会中常常隐含期权，如推迟投资的权力、扩大投资权力、放弃投资的权力或缩减投资的权力等。利用传统的资本投资项目评估的方法折现现金流方法,如采用净现值法,对这些期权定价是有一定的难度的。例如，某汽车公司在为了达到预期减排目标，考虑开发低碳节能产品，当情况不如预期理想时，公司有缩减或甚至放弃该项目的权力；当市场对新产品的需求超过预期的话，公司有扩大项目的权力。NPV是反映在计算期内投资方案所获利能力的一个动态评价指标。
NPV的隐性假定：投资是可逆的，市场结果不论什么原因，都比预期的差的话，投资者就可撤销投资收回支出。投资不可逆时，体现一种勿失良机的策略方式，即企业现在决定延续至将来。正是由于这点，需要不同贴现率对应着具有与基本项目很不相同的风险特征的不同权力。
实物期权定价的基本思想的关键是通过其与金融期权的对称关系，在金融资本市场上找一个要评价的实际资产或者项目，寻找具有相同风险特征的可交易证券，对其进行评价。其原因在于实物期权的标的资产往往是某个项目，而项目自身具有不可交易性，且没有交易市场，因此也就不存在套利和复制的问题。虽然实物期权的定价不能照搬金融期权的定价模型，但是实物期权的定价过程仍可按照金融期权定价的基本思路进行。
投资特定企业或产业时，投资开支是沉没成本，比如在营销和广告上的大多数投资是不能收回的，显然，它们是沉没成本。由于大多数投资项目涉及到期权，这些期权可以给项目带来可观的价值。因此，投资决策具有的三个基本特征：不可逆性。投资的初始成本至少部分是沉没的，即当你改变主意时，投资的初始成本不能完全收回。根据现有的文献，实物期权定价方法主要从以下两个方面入手。金融期权定价理论研究都是基于最基本、最重要和最具挑战性的工作之一的Black-Scholes框架下的深入和扩展。无论是什么类型的期权，常用的定价方独主要有两种。
(1)动态规划。
对实物期权而言，在实践中会遇到大多属于美式期权。但有些实物期权如等待期权，可类似看成不分红利股票看涨期权，釆用欧式期权的解析解形式来计算其价值。对于一些不能釆用欧式期权方法定价的美式期权，则采用随机动态规划法计算其价值。动态规划法既可用于完全市场，也适用于非完全市场情形。由于当前决策能影响到未来收益时，动态规划方法能解决最优决策问题，根据到期日标的资产的收益值推算未来最优决策的价值，通常使用数值方法求得期望。
(2)或有债权分析。
在完备市场下，所给的定价系统是无套利的，此时存在唯一的等价鞅测度。直接利用资产复制方法对所给的标的资产进行定价。类似于Black-Scholes期权定价公式，所谓复制定价法是指在无套利条件下，根据一组已知价格资产价值过程来复制待定价资产的价格过程，要定价资产的现在价值认为是初始复制成本。而鞅方法则是根据等价鞅测度和相关鞅理论来解决资产定价和风险对冲问题。实际上，期权无套利定价原理就是寻找一个定价的等价鞅测度，二者在完备市场上具有一致性。
当市场是不完备时，鞅测度不唯一，市场存在套利，标的资产不可交易，带来了很多亟待解决的新问题。需要选择无风险资产和相关风险资产构成投资组合，从而使得投资者效用最大化。准确地说，效用定价法就是将投资者期望效用最大化作为选择定价测度的策略标准。利用效用定价法得到的资产价格显然与投资的风险偏好、财富水平有关,只要投资者的偏好关系满足一定的公理化假设，就可以找到一个效用函数与之对应，模型的复杂度无形之中也增加了计算难度。因此，某衍生资产的效用定价的确定也并非易事。但在理论分析时，为了便于数学处理，一般釆用形式较为简单的效用函数，如对数效用函数、指数效用函数等，这与客观现实是相符的，这种定价方法似乎理论意义大于实践应用。从理论上讲，即使釆用这些简单的效用函数，效用定价理论还是具有十分重要的理论意义，通过理论能够观察出资产定价的研究轨迹。
由上述可见，投资项目评价方法通常分为两大类型：第一类称之为解析解模型，如B-S期权定价公式或者闭形式解；第二类为近似计算法，对于在完全市场下复杂的实物期权得到偏微分方程模型，常利用计算机的快速运算来得出期权理论价格，如数值积分、显式或隐式的有限差分法、二叉树法等；在非完全市场条件下的确定性套利定价方法与区间定价方法，格子分析方法和数值近似法如基于随机过程蒙特卡罗模拟近似法等，这些方法都可以推广到不同类似模型，广泛地运用于投资项目的评估，这也是大家普遍所能接受的。
目前，针对不同类型期权定价已有大量研究。Margrabe针对一种风险资产与另一种风险资产交换产生价差期权进行定价，并给出定价公式。在推迟投资期权的定价方面，Paddock等针对非再生自然资源投资区域应用实物期权定价方法分析离岸石油储藏租约问题。M可d和Pindyck与NPV规则相比，釆用或有债权分析法研究序列投资中推迟期权的价值，讨论投资项目建立时间，机会成本和不确定性对投资决策的影响，并分析最佳投资进度安排。Carr使用复合期权理论研究序列交换投资机会问题。Tirgeorgis和Mason,Pindyck研究扩张和收缩期权。
Kester等对企业成长期权的定价进行详细阐述与研究，并取得重要研究成果。此夕卜，Brennan和Schwartz提出实物期权组合定价方法，讨论矿区的停启期权和放弃期权的组合价值。Cortelezzi等使用蒙特卡罗方法用于评估多个阶段研发顺序投资项目，将研发项目视为“复合期权”，考虑投资中总项目价值和他们的成本存在不确定性，通过蒙特卡罗模拟计算欧洲和美国的复合交换期权。实物期权是以新而有成效的方式研究企业投资决策的一种期权。多阶段或连续的投资决策是一类重要的实物期权，具有嵌入式管理的灵活性。每个投资项目的价值取决于相互关联的投资机会。
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