我国上市公司再融资方式问题研究

我国上市公司再融资方式问题研究

　　引导语：再融资是指上市公司通过配股、增发和发行可转换债券等方式在证券市场上进行的直接融资。下面是yjbys小编为你带来的我国上市公司再融资方式问题研究，希望对你有所帮助。

　　我国上市公司在再融资方式的选择上呈现出强烈的股权融资偏好。与非上市公司相比，上市公司在再融资方式问题的选择上更为灵活多样。文章中我们主要讨论我国上市公司再融资问题。

　　一、我国上市公司再融资存在的问题

　　(一)融资方式单一，以股权融资为主

　　上市公司对股权融资有着极强的偏好。我国上市公司在选择再融资方式时所考虑主要是融资的难易程度、门槛高低以及融资额大小等因素，就目前而言，股权融资成为上市公司再融资的首选。我国股权结构比较特殊，不流通的法人股占60%以上，在这种情况下，股权融资对改善股权结构确实具有一定的作用。但是，单一的股权融资并没有考虑到企业在资本结构方面的差异，不符合财务管理关于最优资金结构的融资原则，对公司继续进行股权融资使得企业的资本结构更趋于不合理。

　　(二)融资金额超过实际需求

　　从理论上说，投资需求与融资手段是一种辨证的关系，只有投资的必要性和融资的可能性相结合，才能产生较好的投资效果。然而，大多数上市公司通常按照政策所规定的上限进行再融资，而不是根据投资需求来测定融资额。上市公司把能筹集到尽可能多的资金作为选择再融资方式及制订发行方案的重要目标，其融资金额往往超过实际资金需求，从而造成了募集资金使用效率低下及其他一些问题。

　　(三)融资投向具有盲目性和不确定性

　　长期以来，上市公司普遍不注重对投资项目进行可行性研究，致使募集资金投向变更频繁，投资项目的收益低下，拼凑项目圈钱的迹象十分明显。不少上市公司对投资项目缺乏充分研究，募集资金到位后不能按计划投入，造成了不同程度的资金闲置，有些不得不变更募资投向。由于不能按计划完成募资投入，为寻求中短期回报，上市公司纷纷展开委托理财业务。如此往复，上市公司通过再融资不但没有促进企业的正常发展，反而造成了资金使用偏离融资目的和低效使用等问题。

　　(四)股利分配政策制订随意

　　上市公司并没有制定一个既保证企业正常发展又能给予投资者稳定回报的股利政策，管理层推出股利分配方案的随意性较强。股利政策制定没能结合上市公司长期发展战略，广大公众投资者也没能通过股利分配获得较高股息回报。

　　(五)融资效率低下

　　近年来，上市公司通过再融资后效益下降成为上市公司再融资最严重的问题。上市公司融资效率低下，业绩滑波，使得投资者的投资意愿逐步减弱。这一问题如果长期得不到解决，对上市公司本身及证券市场的发展都是极为不利的。

　　二、我国上市公司再融资存在问题的原因分析

　　(一)股权融资的实际资金成本较低

　　融资方式的选择在很大程度上受到融资成本的制约。股权融资的实际成本即为股利回报，对企业而言，现金股利为企业实际需要支付的资金成本。而我国证券市场在股利分配上长期存在重股票股利，轻现金股利的情况。在我国，由于上市公司的股利分配政策主要由大股东选出的董事会制定，股利分配政策成为管理层可以随意调控的砝码，因此外部股权融资的实际成本成为公司管理层可以控制的成本，相对于债券融资的利息回报的硬约束，上市公司的管理层更愿意选择股利分配的软约束。这正是造成我国上市公司偏好股权融资方式的一个重要原因。

　　(二)企业债券市场尚不成熟

　　目前，许多发行债券的企业未在证券市场上市交易，债券的流通性不高。基于以上两方面的原因，就安全性、流通性、收益性三方面综合而言，投资者并不看好企业债券，使得这种在西方国家最重要的一种融资方式在目前中国的证券市场上尚处于襁褓之中。因此，上市公司只能更多地选择增发、配股等股权融资方式。

　　(三)特殊的股权结构

　　从总体上看，国有股东在上市公司中处于绝对控股的地位，即使个别上市公司中国有股东只是处于相对控股地位，但由于公众投资者非常分散，致使在人数上占绝大多数的公众投资者也难以取得对上市公司的控制权，公众投资者无法真正参与决策。在此情况下，管理层的决策并不代表大多数流通股东的权益，很大程度上只代表少数大股东的利益。由于再融资的溢价发行，通过融资老股东权益增长很快，对新股东而言是权益的摊薄。由于大股东通过股权融资可以获得额外的权益增长，因此拥有决策权的大股东进行股权融资的意愿极强。再者，部分上市公司的大股东利用自己的控股地位在再融资后很快推出大比例现金分红方案，按照其所占股权比例取走的分红的大部分。

　　三、规范我国上市公司再融资行为的措施

　　为促进社会资源的优化配置，合理引导资金的流向，进一步规范上市公司的再融资行为，我们至少应在以下几个方面进行努力。

　　(一)公司管理层应当树立正确的融资成本观念

　　现代企业融资理论认为，企业在谋求发展的过程中，应根据自身对资金的需求按成本最小化原则选择融资方式。在我国由于市场的低效率，股权融资显性成本又是十分低廉，因此股权融资成为各上市公司的首选融资方式。然而，股权融资的这种过于低廉的显性成本只是一种表面现象，股权融资的内在成本或真实成本，即通常意义上的投资机会成本则确实高于债务融资成本的，随着我国的证券市场、资本市场逐步走向成熟和规范，这种状况终究会改变，股权成本最终要向其真实成本回归。而短期过快的股本扩张会对公司资金、资源的使用效率、股权代理成本以及对经理人员的监督管理作用造成影响，并可能导致公司业绩产生不良变动。

　　(二)严格配股、增发新股的审批制度，规范上市公司融资行为

　　可考虑将目前的单指标考核拓展为多指标考核，如在原有净资产收益率的基准要求上，加入适度的资产负债率、主营业务利润占总利润的比重等参考指标，以制止上市公司通过关联交易操纵利润以满足配股要求的不正之风;其次，可考虑将目前配股审批的单点控制改为全过程监管，即严格跟踪审查公司配股之后的相关行为，如配股资金使用是否严格按照原计划进行，项目收益情况是否与预期一致等，且将这些情况作为其下一次配股审查的重要依据。 　　(三)促进企业债券市场的发展，优化上市公司的融资结构

　　应通过扩大企业债券的发行规模、减少对企业债券市场运行的不必要的行政干预以及完善法规体系等多方面来促进企业债券市场的发展和完善，以此推动资本市场的均衡发展，优化上市公司融资结构。

　　1.上市公司应当提高间接融资的比重。上市公司一般资产负债率较低，而自身规模一般较大，因此从银行获取贷款的难度不高，在目前贷款利率下调的情况下其融资成本也相应降低，加之考虑其他直接融资的附带成本，银行贷款这种间接融资方式的优势已经显露出来，值得上市公司注意。

　　2.上市公司利用好传统的配股方式。虽然从国际上看配股方式融资只占总融资额很小比重，但是由于长期以来上市公司实施配股在我国较为普遍，配股筹资额占股市融资总额比例接近40%，其融资报批、审核、定价等已经趋于成熟，易于被广大投资者认同和接受，因此上市公司仍然应当充分利用。

　　3.充分利用增发这一新兴融资方式。我国上市公司增发进行再融资的规模还相当小，这一融资方式还有广阔的发展空间，关键在于如何将增发与市场认同度结合。可以考虑采取以低折扣市价、不除权向所有投资者发行，同等条件下老股东有优先权等国际上通行做法。

　　4.积极运用可转债这种结合了股权和债权、期权优点的新型融资工具，既能够募集到企业急需的资金又能够在债权和股权之间获得回旋余地。可转换债券已经成为西方国家一种广为流行的融资和投资工具。可转换债券期限一般较长，发行对象为已上市公司，与欧美可转债市场相比，我国的可转换债券发行才刚刚起步，具有很大的发展空间。

　　(四)适时减持国有股

　　通过多种方式减持国有股，调整上市公司股权结构。在市场经济中，谁当股东，谁当债权人，是市场选择的结果。一般情况下，应当是最有积极性、最有能力监控公司的投资者当公司股东，没能力也没积极性监控公司的投资者当公司债权人。从这个角度看，私有或非国有资本的拥有者较之国家更有资格当竞争性上市公司的股东，然而，目前我国上市公司中国有股比重平均高达46%左右。上市公司再融资的目标函数应当主要着眼于公司治理的改善，而不仅仅是为了扩大企业资产为目标，在融资过程中应当将国有股减持考虑进去。现阶段上市公司实现股权结构优化主要的任务还是国有股减持，在适当的时候实现股权分散化，并通过逐步使法人股等非流通股流通、引入独立董事等措施努力减少内部人控制情况，从而有利于公司治理结构的完善。

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