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上市公司收购专题研究
引导语：上市公司收购，是指收购人通过在证券交易所的股份转让活动持有一个上市公司的股份达到一定比例、通过证券交易所股份转让活动以外的其他合法途径控制一个上市公司的股份达到一定程度，导致其获得或者可能获得对该公司的实际控制权的行为。
收购人可以通过取得股份的方式成为一个上市公司的控股股东，可以通过投资关系、协议、其他安排的途径成为一个上市公司的实际控制人，也可以同时采取上述方式和途径取得上市公司控制权。
二、股权分臵改革对上市公司收购的影响
股权分臵改革，在中国资本市场发展进程中具有里程碑的意义。截至2006年 月 日，沪深两市已有 家上市公司完成了股权分臵改革。股权分臵改革不仅消除了阻碍中国资本市场健康发展的根本性制度缺陷，而且给上市公司收购带来了相当积极的影响，使上市公司收购迎来了一个全新的市场环境。《公司法》、《证券法》和《上市公司收购公司办法》的修改，则进一步扫清了影响上市公司收购顺利实施的法律障碍，从而必将激发收购主体的并购热情，极大增强并购市场的活力。
股改给上市公司并购带来了深刻的变化。具体来说，这种变化主要体现在以下几个方面：(1)收购方式自主化。股改前，协议收购为主要的收购方式，股改后，协议转让、要约收购和二级市场竞价收购都将成为并购主体的收购方式，并购方式将呈现出明显的多样化趋势，特别是《收购办法》对要约收购的相关规定作了重大调整，将强制性全面要约收购方式改变为收购人选择的要约收购方式(全面或部分)。(2)股票将成为主要的并购支付方式。在股权分臵情况下，
并购支付方式比较单调，现金成为主要的并购支付方式，全流通使得股票可以随时变现，增强了持有股票并购主体的现金支付能力，换股并购等市场化方式将广泛被采用，也扩大了股票作为支付方式的范围。(3)增量收购成为现实。股改前，上市公司的收购只能在存量股份中进行，新修订的《证券法》改变了这一限制性规定，允许上市公司采用非公开发行方式发行新股，这为通过定向增发实行增量收购提供了法律支持，使得增量收购成为现实。(4)并购的市场化程度提高。股改前，上市公司收购主要通过非流通股场外协议转让进行，这种转让一般只是并购双方的博弈，行政力量对并购行为能否实现影响很大，且在某些情况下起决定性作用;股权分臵问题的解决，奠定了上市公司股权市场化并购的制度基础，行政干预等非市场化因素对并购的影响在为减弱，并购程序高度透明，并购定价将遵循市场定价原则。(5)外资并购将成为市场的一大亮点。
《证券法》
《公司法》
三、上市公司收购的法规体系
四、上市公司收购的主要方式
上市公司收购方式主要包括协议收购、要约收购和间接收购、二级市场举牌收购、行政划转、司法裁决等。
协议收购是指收购人与特定股东签订协议，从其手中取得目标公司股份。广义的协议收购还包括行政划转和司法裁决等方式。在股权分臵时代，协议收购是上市公司收购的主要方式
要约收购，是指收购方向目标公司的股东发出购买要约，表明收购方将以一定的价格在某一有效期内买入全部或一定比例的目标公司股票。
间接收购，是指收购人通过控制上市公司的控股母公司而达到间接地控制上市公司。
二级市场举牌收购，一般是指投资人在证券市场的二级市场上收购的流通股份超过该股票总股本的 5%以上时，根据有关法规的规定，必须马上通知该上市公司、证券交易所和证券监督管理机构，在证券监督管理机构指定的报刊上进行公告，并且履行有关法律规定的义务。
三、收购人和出让人的主体资格及规范要求
针对上市公司收购中存在的收购人无实力、不诚信、原控股股东掏空上市公司后金蝉脱壳等问题，《管理办法》对收购人和作为出让方的控股股东及其实际控制人进行了规范。
《收购办法》主要从以下方面对收购人进行了规范：(1)明确了收购人的主体资格，对于收购人存在到期不能清偿数额较大债务且处于持续状态、最近3年有重大违法行为或严重的证券市场失信行为的，禁止收购上市公司(《收购办法》第6条);(2)明确界定了一致行动人的范围(《收购办法》第83条)，。
《管理办法》对作为出让方的控股股东和实际控制人从以下方面进行规范：
(1)要求控股股东对收购人的主体资格、诚信情况、收购意图进行调查，并在其权益变动报告书予以披露(《收购办法》第53条);(2)控股股东及其实际控制人若存在占用、违规担保等损害上市公司及其股东利益的，要求其主动消除
损害，未能消除损害的，应当就其出让相关股份所得收入用于消除全部损害作出安排，对不足以消除损害的部分应当提供充分有效的履约担保或安排，并经股东大会批准。
四、要约收购及其信息披露
1、要约收购的比例
根据《收购办法》，以要约方式收购一个市公司股份的，其预定比例不得低于该上市公司已发行股份的5%，即以要约方式收购的，其最低比例应大于5%，也就是说要约方式不一定用于收购第一大股东，也可以用于收集股票;根据《证券法》和《收购办法》，收购人持股达到30%时，拟继续收购的，可以自行选择向公司所有股东发出收购其全部股份的全面要约，也可以通过主动的部分要约方式取得公司控制权。
2、要约收购价格的确定
根据《管理办法》第35条，同一种类股票的要约价格，不得低于要约收购提示性公告日前6个月内收购人取得该种股票所支付的最高价格和提示性公告日前30个交易日该种股票的每日加权平均价格的算术平均值;若要约价格低于提示性公告日前30个交易日该种股票的每日加权平均价格的算术平均值的，收购人聘请的财务顾问应当就该种股票前6个月的交易情况进行分析，说明是否存在股价收购人是否有未披露的一致行动人、收购人前6个月取得公司股份是否存在其他支付安排、要约价格的合理性等(理由很难陈述清楚)。
3、要约收购的支付手段 现金、证券、现金与证券相结合等多种方式
根据《管理办法》，收购人可以采用现金、证券、现金与证券相结合等合法方式支付收购上市公司的价款。以现金支付收购价款的，应当在作出要约收购提示性公告的同时，将不少于收购价款总额的20%作为履约保证金存入证券登记结算机构指定的银行;以证券支付收购价款的，应当提供该证券的发行人最近3
年经审计的财务会计报告、证券估值报告，并配合被收购公司聘请的独立财务顾问的尽职调查工作;以在证券交易所上市交易的证券支付收购价款的，应当在作出要约收购提示性公告的同时，将用支付的全部证券交由证券登记结算机构保管，但上市公司发行新股的除外;以在证券交易所上市的债券支付收购价款的，该债券的可上市时间应当不少于1个月;以未在证券交易所上市交易的证券支付收购价款的，必须同时提供现金方式供被收购公司的股东选择，并详细披露相关证券的保管、送达被收购公司股东的方式和程序安排。此外，收购人为终止上市公司的上市地位而发出全面要约的，或者向中国证监会提出申请但未取得豁免而发出全面要约的，应当以现金支付收购价款;以依法可以转让的证券支付收购价款的，应当同时提供现金方式供被收购公司股东选择。
4、要约收购的期限
收购要约约定的收购期限不得少于30日，并不得超过60日。
5、履约保证
以现金收购的，应当在作出要约收购提示性公告的同时，将不少于收购价款总额的20%作为履约保证金存入证券登记结算机构指定的银行;以上市的证券支付的，应当在作出要约收购提示性公告的同时，将用于支付的全部证券交由证券登记结算机构保管;以上市的债券支付的，该债券的可上市交易时间应当不少于1个月;以非上市证券支付的，须同时提供现金选择，说明保管、送达方式及程序安排。
6、要约的撤销
公告要约收购报告书前，撤销要约的12个月不得再行收购同一上市公司;在收购要约约定的承诺期限内，收购人不得撤销其收购要约。
7、预受要约的撤回
接受要约条件的股东在要约期满3个交易日前可随时撤回预受，要约期满3个交易日内不得撤回。
8、要约期间的信息披露
要约收购报告书披露的基本事实发生重大变化的，收购人应当在该重大变化发生之日起2个工作日内，向中国证监会作出书面报告，同时抄报派出机构，抄送证券交易所，通知被收购公司，并予公告;在要约收购期限内，收购人应当每日在证券交易所网站上公告已预受收购要约的股份数量;要约期限届满后3个交易日内，收购人应当公告本次要约收购的结果。
2、协议收购的价格和收购价款的支付
协议收购的价格为协议双方商议的价格，协议双方达成一致即可。
收购价款可分期支付，但必须在办理股份过户手续之前将全部转让款项存放于双方认可的银行账户。
五、间接收购及其信息披露
间接收购是指收购人控制上市公司的控股母公司而达到间接控制上市公司的目的。收购人既可以通过取得上市公司控股股东股权的方式达到对上市公司的间接控制，也可以通过与上市公司控股股东成立公司，并在该公司中占控股地位的方式达到间接控制上市公司的目的。
实践中，间接收购更多地是通过参与国控股的上市公司母公司改制进行的。如拉法基中国海外控股公司收购四川双马(000935)，就是通过对四川双马母公司改制完成的，是典型的“通过投资关系”的间接收购。
间接收购与协议收购(直接收购)的披露原则和法定义务基本一致。
六、豁免的事项及情形
1、豁免的事项
根据《收购办法》第61条，豁免的事项包括：(1)免于以要约方式增持股份，其结果为“以原来的方式继续增持股份”;(2)免于向所有股东发出要约，其结果为“仅向部分股东发出要约”。
2、豁免的情形
针对实践中利用司法裁决、恶意侵害上市公司案例的发生，新《管理办法》没有将司法裁决作为豁免条件;新《管理办法》适度减少了监管部门审批豁免权力，将部分要约收购豁免权下放到股东大会。根据《上市公司收购管理办法》第62条和第63条，豁免的情形包括：
(1)收购人与出让人能够证明本次转让未导致上市公司的实际控制人发生变化;
(2)上市公司面临严重财务困难，收购人提出的挽救公司的重组方案取得该公司股东大会批准，且收购人承诺3年内不转让其在该公司中所拥有的权益;
(3)经上市公司股东大会非关联股东批准，收购人取得上市公司向其发行的新股，导致其在该公司拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%，收购人承诺3年内不转让其拥有权益的股份，且公司股东大会同意收购人免于发出要约;
(4)中国证监会为适应证券市场发展变化和保护投资者合法权益的需要而认定的其他情形;
(5)经政府或者国有资产管理部门批准进行国有资产无偿划转、变更、合并，导致投资者在一个上市公司中拥有权益的股份占该公司已发行股份的比例超过30%;
(6)在一个上市公司中拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的30%的，自上述事实发生之日起一年后，每12个月内增加其在该公司中拥有权益的股份不超过该公司已发行股份的2%;
(7)在一个上市公司中拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的50%的，继续增加其在该公司拥有的权益不影响该公司的上市地位;
(8)因上市公司按照股东大会批准的确定价格向特定股东回购股份而减少股本，导致当事人在该公司中拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%;
(9)证券公司、银行等金融机构在其经营范围内依法从事承销、贷款等业务导致其持有一个上市公司已发行股份超过30%，没有实际控制该公司的行为或者意图，并且提出在合理期限内向非关联方转让相关股份的解决方案;
(10)因继承导致在一个上市公司中拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%;
(11)中国证监会为适应证券市场发展变化和保护投资者合法权益的需要而认定的其他情形。
对于豁免申请的审批，新《管理办法》也就申请情形不同，分设简易和复杂程序，以提高并购效率。《管理办法》规定了四种复杂程序[(1)-(4)]和七
种简易程序[(5)-(11)]。对于复杂程序，《管理办法》规定证监会在受理豁免申请后的20个工作日内，就收购人所申请的具体事项做出是否予以豁免的决定，取得豁免的，收购人可以继续增持股份;对于简易程序，证监会在收到当事人申请文件之日起5个工作日内未提出异议，相关当事人可申请办理股份转让和过户登记手续。
七、管理层收购
管理层收购，是指上市公司董事、监事、高级管理人员、员工或者其所投资或委托的法人或其他组织，对本公司进行收购，取得本公司的控制权。
管理层收购的特别要求：首先，在公司治理方面，要求上市公司应当具备健全且运行良好的组织机构以及有效的内部控制制度，公司董事会成员中独立董事的比例应当达到或者超过一半;其次，在批准程序上，要求2/3以上的独立董事赞成本次收购，经出席股东大会的非关联股东所持表决权过半数通过，独立董事应当聘请独立财务顾问就本次收购出具专业意见;第三，必须聘请会计师事务所或评估机构提供公司资产评估报告;第四，增加信息披露的要求，要求董事和高管人员及其家属就其在最近24个月内与上市公司业务往来情况、资金来源及还款计划落实情况予以披露。(《管理办法》第51条、第67条)
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